Dirk Sammüller, Greiff Capital Management AG

Asymmetrische Chance-Risiko-Profile bei Firmenübernahmen

Was im Fachjargon Mergers & Acquisitions (M&A) genannt wird, also Fusionen und Übernahmen, gehört zum Standardrepertoire strategischer Unternehmensführung und mitunter zu den spektakulärsten Ereignissen der Finanzwelt. Unter den deutschen Publikumsfonds gibt es nur wenige Produkte wie beispielsweise den Greiff „special situations“ Fund OP, die sich ausschließlich dieser Thematik verschrieben haben.

Beraten wird dieser Fonds von der Freiburger Vermögensverwaltung Greiff Capital Management AG, die den Fokus ganz im Stile ihrer Investmentphilosophie auf einen jährlich positiven Ertrag richtet. Seit Auflegung im November 2005 wurde ein Zuwachs von rund 18% erzielt, während der Dow Jones Euro STOXX 50 in diesem Zeitraum 8% einbüßte. Bemerkenswert dabei ist die Tatsache, dass obwohl der Fonds zu 100% in Aktien engagiert ist, die Schwankungsbreite (Volatilität) des Fonds mit 3,98% unter der einer 10jährigen Bundesanleihe notiert. Dieses asymmetrische Chance-Risiko-Profil ergibt sich in erster Linie aus der Tatsache, dass sich das Fondsmanagement bei Übernahmefällen engagiert, für die der Übernahmepreis bereits angekündigt ist und somit als „Airbag“ gegen Kursverluste wirkt. Ist die Übernahme erfolgreich, gibt es Cash. Als Sahnehäubchen können Bietergefechte oder Nachbesserungen zustande kommen, die kurzfristig nicht selten zweistellige Renditen in Aussicht stellen. Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträge, kurz BuG (= Großaktionär hält 75 Prozent oder mehr), oder Squeeze-outs (= Großaktionär hält 95 Prozent oder mehr) sind ebenfalls Strukturmaßnahmen, die dem Absolute Return-Charakter des Greiff „special situations“ Fund OP entsprechen. In beiden Fällen kann mit einem festen Verkaufspreis, den der Großaktionär garantiert, kalkuliert werden. Das Renditepotenzial lässt sich gerade für Aktien, die sich bereits in einem reifen Übernahmestadium (BuG, Squeeze-out) befinden, auf die Formel bringen: „Die letzten Stücke sind die teuersten.“ Der Wegfall von rechtlichen und buchhalterischen Einschränkungen wiegt aus Sicht des Großaktionärs eine Prämie für eine vollständige Übernahme zumeist auf. Dem verbliebenen Streubesitz wird dann oftmals eine sog. „Lästigkeitsprämie“ zugebilligt.

Rückenwind erhält diese Strategie derzeit von einer deutlichen Zunahme der Übernahme- und Fusionsaktivitäten. Die niedrige Verschuldung und die teilweise hohe Liquidität auf Unternehmensseite sowie die sehr günstigen Refinanzierungsmöglichkeiten schlagen sich 2010 in einer weiteren Belebung der M&A-Geschäfts nieder. Das M&A Jahr 2010 könnte daher – wie 2009 für die Aktienmärkte - eine Rückkehr zur „Normalität“ bedeuten. Aber auch in schwierigen Marktphasen wie z.B. das Jahr 2009, bei denen Megadeals „out“ waren, gibt es Chancen, wie etwa Übernahmen im Nebenwertesegment, die auch in wirtschaftlich schwierigen Marktphasen stattfinden. Insofern hat die Strategie, von Cash-Übernahmen zu profitieren, selbst in rezessiven Marktphasen funktioniert.

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